赚还是躺赚，投资可以这么简单

赚还是躺赚，投资可以这么简单，这是我看完老唐所著的《价值投资实战手册-第二辑》后的最大体会。躺赚的第一层含义是，你如果明白股票市场是长期收益最好的资产这个道理，你只要买入指数基金，就可以毫不费力的，长期躺赚；躺赚的第二层含义是，你如果明白买股票买的是企业这个道理，你会选择未来盈利能持续增长的企业，这样即使买入的股票下跌，你不需要接盘侠，也可以分享到企业经营增值和现金分红的收益，这也是一种躺赚。而赚是价值投资的另外一种常态，你只要选择未来盈利能持续增长的企业，企业的内在价值会不断提升，最终会推动股价上涨，使你获利。

对于想学投资的人，我强烈向大家推荐这本书。讲投资理念的书很多，但如果不知道如何利用，那只不过是心灵鸡汤而已。而作者老唐，笔名唐朝，价值投资的中国布道者，他在本书中提出了一套已被证明行之有效，且操作性极强的价值投资方法，很好的诠释了巴菲特的价值投资理念。这本书通俗易懂，将价值投资大师们的思想转化为任何具有初中文化水平的读者都能理解的文字，帮助读者彻底明白价值投资必然获利背后的逻辑及所需的条件，帮助读者将注意力聚焦于对具体企业的理解，实现对企业估值。

本文首先致谢老唐，对我个人投资的帮助。

然后我会回顾本书的内容。

最后抛出我阅读本书后对三个问题的思考：

①为什么我们要费力去做个股的价值投资，而不是仅仅定投指数基金？

②指数基金该定投还是一次性投入？

③查理芒格说，不管出价多少，长期来看，你的投资收益率，也就是长期的年化收益率，约等于ROE。这句话对吗？

一、致谢作者老唐

我曾经在投资世界里迷失方向，非常迷茫。

我曾经痴迷于宏观经济分析，希望能预判股市的走向来获取股市的收益，结果头破血流。

我曾经痴迷于技术图形分析，从量价角度去预测股票的涨跌。但发现同一个图形的预测总是似是而非，最后总慢别人一拍，也是头破血流。

我曾经痴迷于瑞达利欧的全天候资产配置理论，虽然获取了一定的投资收益，但收益并不让人满意。

我曾经痴迷于量化投资，在短短半年内书写了上万行的软件代码，自己编了一个简易的量化交易系统，最后发现这是一个弱肉强食，赢家通吃的世界，从业者不仅仅需要超强的工程能力，还需要科学家级别的数学天赋。我虽然具备不错的工程能力，但显然离科学家级别的数学天赋还有极大差距，所以我不能在这个量化交易世界胜出，意味着我在这个世界沦为别人的猎物。

最后在去年年中，经朋友推荐，我关注本书作者唐书房的公众号后，无意中帮我我打开了价值投资的大门。虽然去年下半年以来，中国股市特别是优质企业的股票，普遍下跌。虽然我也遇到了持仓亏损，但我不再畏惧，因为我相信只要我坚守价值投资理念，我的持仓现在的下跌，无非是让我进入躺赚的模式而已。

所以我要感谢本书作者唐书房在公众号及本书中，对普通投资者的无私分享，让我获益匪浅！

二、书本内容回顾

本书我总结下来，主要回答了下面5个问题：①为什么要投资股票市场？②成功的股市投资中需要保持什么样的理念？③如何选出优质企业？④如何对企业进行估值？⑤如何进行投资决策？

1.为什么要投资股票市场？

（1）书中以实例说明了无论在美国还是在全世界，在所有投资资产中，长期收益率最高的都是股市投资。

以美国为例，从1802年到2012年的210年间，美国各项资产扣除通货膨胀后的收益，股市年化收益率最高，达到6.59%，长期国债次之是3.61%，短期国债随后为2.71%，黄金只有0.72%，而美元现金是不断处于贬值的资产，年化收益为-1.41%。

伦敦商学院的一份研究表明美国并不是特例，如果将全世界所有国家的股市作为一个整体，从1900年~2012年的统计数据看，股票相对于长期国债的收益溢价为3.7%，相对于短期国债的收益溢价为4.5%。

最让我诧异的是被国人诟病为赌场的中国股市，假设以十年为期限来投资，从1994年末到2021年末共18个滚动十年期，如果投资代表中国所有上市A股的万得全A指数，全都能盈利，并且高于同期存款利率，平均年化收益9.3%。其中有三个十年期收益率可以媲美世界级投资大师水平，他们分别是：2005年末至2015年末年化收益率21.88%，十年7.2倍；2004年末至2014年末年化收益率16.54%，十年4.6倍；1997年末至2007年末年化收益率16.01%，十年4.4倍。其他十年期年化收益率也都高于同期存款利率。

（2）本书解释了上市公司整体收益率会高于国家名义GDP增速的原理

因为长期看，股权投资属于生产性资产，其长期收益来自于企业的经营增值。

在现代经济中，参与创造和分享GDP的集合体分类为：资本、劳动者和政府。资本主要以企业为载体，与劳动者合力创造财富，政府则通过税收的方式以类似干股合伙人的身份分享企业和劳动者创造的财富。

由于企业在创造财富的过程中，掌握更多的主动权，在现代经济中，将所有企业视为一个整体，其长期盈利能力是高于或者不低于劳动力回报的。

而上市公司整体来看，属于社会上的优质企业，所以总体来说，上市公司整体的盈利能力是超越全社会所有企业的平均水平的。

书中提到美国的上市公司净资产收益率（ROE）长期以来维持在12%左右，无论是在高通胀时期，还是低通胀时期。

国内也有研究表明，从1995到2014年的20年跨度内，我国全部企业的净资产收益率在10%左右，而同期上市公司的净资产收益率则实现了大于12%的水平---别小看2%的收益率差距，20年间，12%的收益率赚到的利润是10%收益率所获利润的150%多。这意味着，如果买下国内全部上市公司，将能够获得超越全社会所有企业的平均收益率。

2.成功的股市投资中需要保持什么样的理念？

（1）最简单、最省事、最稳妥的投资是投资指数基金

本书认为，最简单、最省事、最稳妥的投资就是投资指数基金。巴菲特曾经有一个著名的赌局，他认为通过定期投资指数基金，一个什么都不懂的业余投资者通常能打败大部分专业基金经理。2007年，华尔街某著名基金经理公开向巴菲特挑战，发起了一个为期十年的百万美元赌局。这位基金经理选择了5家知名FOF基金（主动型基金的基金），巴菲特选择的是标普500指数基金。十年后的2017年，五家参赌基金最高年化6.5%，最低0.3%，无一例外全部跑输标普500指数年化8.5%的收益率。

本书认为，因为沪深300指数基金代表上市公司群体中相对优质的企业群体，所以沪深300指数基金的收益 > 全部上市公司的平均收益率 > 全国所有企业的平均收益率 > 名义GDP增速 > 实际GDP增速 > 类现金资产收益率

（2）如果不投指数基金，而直接投资股票，要定位自己的盈利模式。

在中国股市投资者当中，有“七亏两平一个赚”的残酷分布。

书中老唐把投资者分为三大类。

类型一：来股市花钱打发时间的。大部分人属于这一类，他们没有自己的投资体系，将股市投资视为赌场，主要依赖别人建议或者干脆跟着感觉走。这些人通常的结果是钱确实花了，时间也打发了。

类型二：赚取市盈率变化的钱。此类又分为A型和B型。

A型，侧重于选择市盈率低于甚至远低于市场平均水平或该公司历史平均水平的公司，意图获取市盈率回归平均水平带来的股价上涨。这类投资者主要特点是依赖低估、分散和常识，不追求局部得失，乐意承受概率损失，获得总体上的回归利润。

B型，不在意当前市盈率高低，依赖某种判断，认为未来市盈率会提升。常见的有技术图表分析派、预测和追逐基本面热点的“赛道派”和宏观牛熊派。这也是网络上最容易受到追捧、传奇故事最多、最容易吸引粉丝的类型。

类型三：赚取企业净利润变化的钱。这一类型又分为C、D两种。

C型，又大略分为选择低市盈率、更强调安全边际的价值投资者，以及更注重企业未来成长、在市盈率方面放的比较松的成长股投资者两种。

D型，重组或逆转企业投资者，以企业利润水平即将发生根本性逆转为前提实施投资。这类投资，专业判断和灵通消息需兼而有之。

老唐认为，这些投资模式，从获利概率上排序：A>C>D>B>类型一；从学习难度上，从易到难：类型一、D、A、C、B。

对普通投资者来说，首先要避免成为送财童子的类型一；A和C相对可行且获利概率大的类型，应该作为重点学习对象。

按照老唐的排序，貌似A类型是最佳投资模式，获利概率最大，学习最简单。但作者老唐走的却是C路线，也就是价值投资路线。书中没有说老唐为什么不选A，而选C的原因。我的理解是，A模式由于依赖市盈率的极度低估，且需要分散，而好公司往往总是很贵，能找到多只极度低估好股票并不容易，属于靠天吃饭的盈利模式；而且A模式虽然获利概率大，但由于持仓分散，获利的赔率总体不如C模式高。

（3）价值投资的核心只有一个，只要企业的盈利增长，这样你就不需要接盘侠。

老唐认为，投资者真正要关注的，是企业真实盈利的增长，只要它是增长的，股价波动只是给你送钱多和少的区别。股价上涨，导致你短期回报上涨，长期回报下降；股价下跌导致你短期回报下降，长期回报上升。只要企业利润在增长，时间是我们的朋友。

书中举了一个泸州老窖的例子，这家公司自1994年上市以来，仅腰斩以上的跌幅至少有7次，平均每三年腰斩一次，堪称完美的“过山车”。泸州老窖1994年5月9日上市，上市当日开盘价9元，全年最低价5.7元，最高价21.2元。假设在泸州老窖上市首年的最高点买入，买入后第二个月股价腰斩，后面一直持股呆坐不动，后面的每次现金分红都买入更多泸州老窖，持股到2021年底，27年3个月呆坐不动的投资的年化收益率为23%，超过股神巴菲特长期年化收益率3个百分点。

老唐同样用泸州老窖，很好的阐述了为什么只要企业盈利增长，就不需要接盘侠。

假设你在1994年泸州老窖股价最高点21块钱买入后，假设泸州老窖的股价持续24年下跌，每半年稳定下跌5%，直到2018年6月30日跌至1.07元。假设你初始投资20万元，由于泸州老窖的利润每年都在增长，每年的分红是在增长的，而泸州老窖的股价在下跌，你每年的分红可以买入更多的泸州老窖股票，到2018年6月30日，你将持有1953.4万股，股价1.07元，对应市值2090元，年化收益率21.62%。这还不是核心。核心是最近一笔税后分红为1073万元。对于市值2090元，但每年分红一千多万的股票，你需要接盘侠吗？

（4）价值投资真正重要的，是寻找长期利润增长近似于乃至优于泸州老窖的企业。难度很大，需要投资者日拱一卒的前进。

老唐认为寻找未来长期利润增长近似于乃至优于泸州老窖的企业并不容易。理解一家企业的商业模式和竞争力所在，并确认其未来利润确定会增长，并不简单。它是投资者需要一辈子深入学习的东西，是投资当中最有趣味性的部分，也是需要投资者永远需要日拱一卒的方向。

（5）价值投资需要坚守自己的能力圈

价值投资最重要的不是拓展自己的能力圈，而是坚守自己的能力圈。就是将自己对企业的估值和投资决策限定于自己能够理解的企业。

所谓看得懂，简单说，你能回答这个盈利能力很强的企业的下面4个问题：①这家公司通过销售什么商品或服务获取利润？②他的客户为何从这里购买，而不选其它机构的商品和服务？③资本的天性是逐利的。为什么其他资本没有提供性价比更高的商品或服务来抢占他的市场份额或利润空间？（4）假设同行挟巨资，或者其他产业巨头挟巨资参与竞争，该公司能否保住乃至继续扩大自己的市场份额？

如果我们排除了能力圈范围内的所有企业，那我们还可以立足长远，投资指数基金，比如沪深300指数基金，开启躺赚的模式。

3.如何选出优质企业？

价值投资首先需要我们能选出盈利能增长的优质企业，需要我们会评估什么是优质企业。

（1）优秀企业的特征

书里总结的好，优秀企业有三个明显特征：被需要；很难被替代；价格不受管制。以茅台为例，他的产品无疑是被需要的；其作为最高端酱香酒，被替代的难度极大；茅台酒的价格也不存在管制。对比民生银行，虽然产品和服务也是被需要的；但其提供的资金或服务，在其他银行也可以获取；银行的服务价格和存贷款利率也受央行的窗口指导。所以茅台的商业模式远远好于民生银行。

（2）通过波特五力模型分析企业护城河

波特五力模型认为，每个行业都存在决定竞争规模和竞争惨烈度的五种力量，分别是潜在竞争者进入壁垒、替代品威胁、买方议价能力、卖方议价能力以及现存竞争者之间的竞争。投资者可以在模型的指导下，努力寻找在这五个方向尽可能占据优势的企业。书中以茅台为例，用波特五力模型分析了茅台的商业模式和护城河。

（3）巴菲特的偏好

巴菲特一直强调自己喜欢简单的、变量少、门槛高的企业。他这么描述，你的投资成绩与奥运会跳水比赛的计分方式并不相同，高难度并不能得到加分。

巴菲特说，我知道口香糖生意十年后会怎么样。互联网再怎么发展，都不会改变我们嚼口香糖的习惯。未来肯定会有更多新品种的口香糖出现，但白箭和黄箭会消失吗？不会。你给我们10亿美元，让我去做口香糖的生意，去挫挫箭牌的威风，我做不到。

4.如何对企业进行估值？

等我们找到那些简单易懂的、具有我们能理解的经济商誉，且由德才兼备的管理层掌管的企业后，在投资前，我们需要做的是估值。

（1）估值方式

巴菲特老师格雷厄姆最初的价值投资模式是捡烟蒂股投资。其估值就是分析企业的资产负债表，将资产负债表换算成可回收变现的现金金额，如果这个企业的市值远低于可回收变现的现金金额，那这个企业就属于烟蒂股，值得投资。巴菲特早年就是采取这种估值和投资模式获取了不错的收益。但这种估值模式的缺陷是随着股市的投资价值被普罗大众认识后，按照这种方式估值筛选的可投资企业越来越稀有了。

巴菲特后来对投资理念进行了升级，优先选取盈利能力能增长的企业。这样的企业的估值就是对企业未来能产生的自由现金流在当下的折现。

（2）老唐对估值的创新

企业的估值就是企业未来自由现金流在当下的折现，说起来简单，但运用很难。未来企业的盈利增速和折现率本来不好预估，而这两个参数微小调整都会引起企业估值的巨大变化。

书中作者老唐对可投资的企业特性做了一些限定，然后对企业估值做了伟大的创新，将企业3年后假定为无风险资产获取固定的无风险收益率，这样就可以通过估算企业三年后的目标市值来对企业估值。

对于周期股，由于利润存在波动，利润不好预测，老唐也创造性的提出来了一套席勒市盈率估值法，通过取过去10年企业利润的平均值来计算企业的盈利能力

具体估值方法，我不剧透，可以阅读本书获取。

5.如何进行投资决策？

讲投资理念的书很多，但如果不知道如何利用，那就是心灵鸡汤而已。本书最大的价值是作者老唐分享了他对企业的估值方式和投资决策思路。

（1）老唐对买卖点的设定

在对企业进行估值后，需要投资者设定买点和卖点来指导交易。买点需要低于企业估值，一方面是让我们留有安全边际，另外一方面是让我们尽可能多的占市场先生的便宜。老唐将买点设定为企业估值的一半，而具体买入时机是根据企业盈利的确定性，在合理估值和买点之间分批买入。

老唐的卖点设定为合理估值的1.5倍，或者当年预估净利润的50倍市值。体现的思想是只在可以赚取市场先生便宜时，才会卖出股票，否则持股呆坐不动，进入躺赚模式。

（2）投资需要持续跟踪

投资需要我们对所投企业进行持续跟踪，判断企业未来的盈利能力是否会发生变化。在发生影响未来盈利能力的重大事件或者新的财报发布时，需要我们调整企业的估值。

（3）投资就是比较

本书的观点，投资就是估值的比较，看哪个资产能获取更高的预期收益率。老唐把现金也作为能获取无风险收益率的投资标的，只有在所投企业的按估值计算的预期回报率两倍以上现金投资回报率时，才会考虑股票投资。而卖出一个股票只有3种情况：这个股票达到了卖点，可以占市场先生的便宜；另外一个股票的预期回报率两倍以上这个股票；这个股票的预期回报率低于现金。

（4）企业分析及投资决策实战

我认为这是本书最有价值的部分，这也是本书有别于其他价值投资书籍的地方。理论只有得到有效的实践才有意义。本书分享了作者老唐对腾讯控股、贵州茅台、洋河股份、分众传媒、福寿园、上海机场、格力电器和美的集团、陕西煤业的投资决策的过程。

三、本书阅读的几个思考

1为什么我们要费力去做个股的价值投资，而不是定投指数基金？

巴菲特说业余投资者通过定投指数基金，可以跑赢大部分专业基金经理。既然基金经理都跑不赢指数，那为什么我们还这么费力的去做个股的价值投资？我们能跑赢指数基金吗？

首先我觉得做个股的价值投资过程非常有魅力，要成功的获取投资收益，需要我们认真分析企业的生意模式，跟踪相关的数据，这是一个有意思的，可以获取很多知识的过程。从这个过程中享受到知识获取的乐趣，也许不亚于赚钱的快感。

其次我们不要迷信市场上那些所谓专业基金经理有高超不能逾越的专业能力，我们完全有希望获取超越他们的收益率。这些专业基金经理更多靠的是赚取管理费来获益，而不是靠股票赚取来获取收益。基金管理费取决于基金的规模，这势必造成基金经理的短视行为，去博取短期的投资收益，成功了就能吸引眼球，扩大基金规模；失败了大不了再成立一个新基金或者跳槽到其他基金公司去操盘。而我们知道股市要获取长期收益率，需要我们有长期的视角，基金经理的普遍短视行为，势必造成这些所谓的专业基金经理长期看会跑输指数。

最后指数基金只能获取股市的整体平均收益。过去18个滚动十年期，全A指数的平均十年年化收益率9.3%，最低的10年是1.6%。而老唐过去十来年公开实盘的年化收益率达到20%多，是远超指数收益的。只要我们坚守自己的能力圈，坚持用长期的视角，对企业未来盈利能力进行分析，加上市场经常受到情绪波动有暴涨暴跌行为，让我们获得赚市场先生便宜的机会。我们完全有机会获取超越指数基金的收益。

当然，我们也需要认识到价值投资既简单，又很难。好在作者老唐已经给我们普通投资者指明了很好的方向。我们只需要日拱一卒的向这个方向努力就好。

2.指数基金该定投还是一次性投入？

假设我们想躺赚，只做指数基金投资，我们该定投还是一次性投入？

如果我们有投资以外的正常工作收入，我们通过每年或者每月将生活花费以外的工作收入盈余通过定投的方式投入指数基金，我觉得是一个不错的选择。因为我们大部分时候并不能预测股市的估值走向，而股票指数投资长期看一定是盈利的，所以定投就好。

不过股市也有疯狂的时候，比如2007年和2015年都出现了大家都知道的明显泡沫的阶段，也出现过2008年和2018年这样大家都知道明显低估的阶段。在明显高估的情况下，我们应该暂停定投；至于是否卖出持仓，可以考察其预期收益率是否已经低于现金的无风险回报率。

在股市明显低估的时候，假设我们有一笔一次性大额收入，我们肯定是一次性投入指数基金来赚取市场先生的便宜。如果市场没有明显高估，也没有明显低估，我们的一次性收入采取一次性买入还是分月定投指数基金，其实关系不大。

3.查理芒格说，不管出价多少，长期来看，你的投资收益率，也就是长期的年化收益率，约等于ROE。这句话对吗？

我们知道市盈率的倒数代表的是投资隐含的收益率。假设市盈率5倍，意味着1万元的投入，能产生2000元的利润，投资回报率为1/5=20%。

但巴菲特的老搭档，查理芒格说，不管出价多少，长期来看，你的投资收益率，也就是长期的年化收益率，约等于ROE。

我曾经非常困惑，ROE和市盈率倒数，哪种更能代表长期投资回报率？

经过推演，我发现了其中的奥秘。两种说法都是正确的，但对应两种不同的企业。

（1）对于归属净利润全部用于分红的企业，其长期投资回报率和ROE无关，而直接取决于市盈率的高低，是市盈率的倒数。

对于行业格局稳定，行业没有增长空间的价值型企业，企业的利润会倾向于分红。

我们做一个推演，我们假设这个企业的利润全部用于分红，ROE维持10%不变，市盈率维持5倍不变，那股价也是维持不变的。我初始投资1万元，根据5倍市盈率，每年现金分红2000元，投资回报率20%。第二年，我把2000块钱全部重新投入这个股票（不考虑分红交税），这样我有了1.2万的股票市值，由于市盈率仍然为5倍，投资回报率仍然是20%，我第二年获取了2400的现金分红。也就是说投资这个企业的长期投资回报率为市盈率的倒数，为20%。

（2）对于归属净利润全部用于扩大再生产的企业，其长期投资回报率与市盈率无关，而直接取决于ROE的高低。

对于成长型的企业，由于资本的扩张能带来更高的利润，所以企业倾向于将利润用于扩大再生产，而不是用于分红。

我们再做一个推演。我们假设这个企业的利润全部用于扩大再生产，其ROE维持20%不变，我们投资时的市盈率为10倍。我们同样初始投资1万元，根据10倍市盈率，公司可以获得1000元的利润，根据20%的ROE，可以推算出公司初始净资产为1000/20%=5000元。由于公司获得的净利润全部用于扩大再生产，公司净资产变成了6000元，由于第二年ROE维持20%不变，则第二年公司获取了6000*20%=1200元，相比上年净利润增长了20%，等于ROE。这其实很好理解，ROE代表的是净资产增值速度，如果企业盈利没有分红，而随着盈利的累积，净资产规模不断扩大，只有盈利增长速度和净资产收益率保持一致时，其净资产收益率才能维持不变。

上市公司赚的的净利润，一般部分用于分红，部分用于扩大再生产。所以说，其长期投资收益率既和市盈率相关，又和ROE相关。对于分红比例更高的价值股，和市盈率关系更大，而对于高速成长的行业，由于分红比例低，所以长期投资收益率和ROE的关系更大。